海诺尔IPO三战三败：内控与毛利率成为致命伤
元描述: 海诺尔环保产业股份有限公司IPO三战三败，内控问题和高毛利率成为监管关注焦点，最终主动撤回申请，深市注册制下耗时最长的“钉子户”落幕。
海诺尔环保产业股份有限公司（以下简称“海诺尔”）的IPO之路可谓一波三折，最终以主动撤回申请告终。历经三年半，海诺尔成为了深市注册制下耗时最长的“钉子户”，三战三败的背后，是监管层对该公司内控与毛利率的重重质疑。
海诺尔主要从事城市生活垃圾处理业务，采用BOT、TOT、BOO等特许经营方式，为国内中小城市量身定制城市生活垃圾处理综合解决方案。早在2012年，海诺尔就曾首次冲击IPO，却因多次违反环保法律法规被环保部门处罚，内部控制制度无法保障生产经营的合法性，最终被创业板发审委否决。
7年后，海诺尔卷土重来，再次递交IPO申请。这次，他们试图以大量的篇幅阐述对环保措施的改进，但仅仅维持了3个月，就不得不撤回申报材料。随后，监管机构对海诺尔进行了现场检查，发现多处问题，包括部分项目运营管理相关技术服务费会计处理不规范、未如实披露受限货币资金等。
2020年，证监会对海诺尔采取出具警示函监管措施，并于同年12月，海诺尔第三次尝试冲击IPO。经历了三轮问询后，海诺尔终于在2021年11月过会。然而，创业板上市委仍然对该公司内部控制制度的健全性存疑。尤其是2020年12月和2021年7月发生的两个施工项目安全生产事故，造成人员伤亡，更加凸显了海诺尔在安全管理方面的漏洞。
最终，海诺尔过会后一直未提交注册，最终选择主动撤回申请，宣告了此次IPO之旅的彻底失败。
内控问题：屡遭监管质疑
海诺尔的三次申报，都无法绕开内控问题。从首次被否决时的多次环保处罚，到现场检查中发现的财务内控问题，再到上市委关注的安全生产事故，无不暴露了海诺尔在内控方面存在的短板。
在第三次申报过程中，交易所针对内控问题发出了多轮问询，要求海诺尔说明报告期内是否存在财务内控不规范情形，并重点关注收入确认等会计处理的合规性。此外，交易所还要求海诺尔解释其两个施工项目安全生产事故发生的具体原因，以及采取的整改措施。
毛利率之谜：高于同业的背后
除了内控问题，海诺尔明显高于同业的毛利率水平也引起了监管层的密切关注。在三次申报过程中，交易所三度聚焦毛利率，要求海诺尔解释其高毛利率背后的原因。
海诺尔招股书显示，2018年至2022年，其综合毛利率分别为48.32%、48.71%、61.33%、61.11%、59.49%，而同期可比上市公司均值分别为46.11%、41.44%、41.05%、31.37、32.15%。这意味着，从2020年开始，海诺尔的综合毛利率比同行业可比上市公司均值高出20多个百分点。
分业务来看，发电上网业务的毛利率最高，长期在60%以上；其次是垃圾处理，2018年至2019年在40%左右的正常水平，而后开始大幅提升，2021年上半年超过60%；而污水处理的毛利率较低。
面对如此大的毛利率差异，海诺尔解释称，其他可比公司的收入结构较为多元化，部分低毛利率项目压低了整体水平。而海诺尔伴随新建垃圾焚烧发电项目的逐步投入运营，高毛利的焚烧发电项目占主营业务的比重逐渐提升，再加上运营效率提高等因素，推动了主营业务毛利率的持续提高。
此外，海诺尔还强调，焚烧发电项目位于四川、广西两地，而可比公司的焚烧发电项目多数位于东南沿海地区或中部核心城市长沙，因此海诺尔在人员、材料、项目运维等方面具有一定的成本优势。
然而，监管层对海诺尔的解释并不完全信服。交易所多次要求海诺尔提供更详细的成本结构分析，并与可比公司进行对比，以验证其成本优势的真实性。
牵连“九鼎系”：IPO之路受阻
除了内控和毛利率问题，海诺尔还受到“九鼎系”事件的牵连，进一步阻碍了其IPO进程。海诺尔的会计师为信永中和会计师事务所，资产评估机构为中水致远资产评估有限公司。
2022年，信永中和会计师事务所和中水致远资产评估有限公司先后被证监会立案调查，导致海诺尔的审核进程两次被中止。
此外，海诺尔招股书显示，2015年，该公司第六大股东刘汝萍向申万成长、上海骏行、鼎成九鼎、苏州惠康等4名外部投资者出售部分股份，并签署了对赌协议。尽管该对赌协议仅限于公司股东之间，但若公司最终未实现上市，则仍存在对赌条款效力恢复，公司股东被要求履行回购股份义务的风险。
值得注意的是，鼎成九鼎的普通合伙人北京惠通九鼎投资有限公司、苏州惠康的普通合伙人苏州昆吾九鼎投资管理有限公司均系昆吾九鼎投资管理有限公司的全资子公司。2021年，九鼎投资实际控制人吴刚因相关行为涉嫌违反基金相关法律法规被证监会立案调查，并最终被采取5年市场禁入措施。
“九鼎系”事件的牵连范围广泛，多家参投企业的IPO进程因此受阻，甚至部分企业最终选择撤单。
海诺尔IPO失败的启示
海诺尔IPO三战三败，最终主动撤回申请，为深市注册制下耗时最长的“钉子户”落幕，也为其他拟上市公司敲响了警钟。
海诺尔的失败，揭示了以下几点启示：
- 内控的重要性： 内控是企业健康发展的基石。海诺尔在内控方面存在诸多问题，最终导致其IPO失败。
- 毛利率的透明度： 企业应清晰、准确地解释高毛利率背后的原因，并提供充分的证据支撑其说法。
- 外部环境的影响： 企业应关注外部环境的变化，并做好应对措施。海诺尔就受到“九鼎系”事件的影响，导致其IPO进程受阻。
海诺尔的失败，也提醒投资者，在投资过程中，应谨慎评估企业的内控水平、盈利能力和外部风险等因素，避免投资风险。
常见问题解答
Q1：海诺尔为何三次冲击IPO都失败了？
A1：海诺尔的三次IPO失败主要原因是内控问题和毛利率偏高问题。监管层对海诺尔的内控体系和毛利率水平存在疑虑，最终导致其IPO失败。
Q2：海诺尔的内控问题具体体现在哪些方面？
A2：海诺尔的内控问题主要体现在环保违规、财务内控不规范和安全生产事故等方面。
Q3：海诺尔的毛利率为何高于同行业？
A3：海诺尔解释称，其高毛利率主要是因为焚烧发电项目占主营业务的比重逐渐提升，以及其在人员、材料、项目运维等方面具有一定的成本优势。
Q4：海诺尔为何受到“九鼎系”事件的牵连？
A4：海诺尔的股东之一刘汝萍曾向“九鼎系”相关机构出售部分股份，并签署了对赌协议。九鼎投资实际控制人吴刚被证监会立案调查，导致海诺尔的IPO进程受阻。
Q5：海诺尔的IPO失败对其他拟上市公司有何启示？
A5：海诺尔的失败提醒其他拟上市公司，应重视内控建设、保证财务信息透明，并关注外部环境变化，做好风险防范措施。
Q6：海诺尔的失败对投资者有何警示？
A6：海诺尔的失败提醒投资者，在投资过程中，应谨慎评估企业的内控水平、盈利能力和外部风险等因素，避免投资风险。
结论
海诺尔IPO三战三败，最终主动撤回申请，宣告了其IPO之旅的彻底失败。内控问题和毛利率偏高问题成为导致其失败的主要原因。海诺尔的失败，不仅为其他拟上市公司敲响了警钟，也提醒投资者在投资过程中应更加谨慎。
未来，海诺尔如何解决内控问题和毛利率问题，并重拾IPO之路，将是一个值得关注的议题。
